民間部門存在的過剩債務(wù)是經(jīng)濟(jì)長期停滯的原因。通過模型分析可知：如果過剩債務(wù)不斷積累，借款人的經(jīng)濟(jì)活動將變得效率低下。如果過剩債務(wù)達(dá)到一定水平，借款人的低效率經(jīng)營將成為永久狀態(tài)，有可能帶來經(jīng)濟(jì)長期停滯。在這種情形下，貸款人沒有削減借款人過剩債務(wù)的激勵因素，故如沒有政府實施政策介入的話，經(jīng)濟(jì)停滯將持續(xù)很長時間。這暗示著，如果政府采取促進(jìn)過剩債務(wù)減少的干預(yù)政策，而不僅僅是頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳的財政金融政策，有可能直接去除導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)長期停滯的因素。

小林慶一郎在文章中指出，經(jīng)歷過2008年國際金融危機(jī)和全球性經(jīng)濟(jì)衰退后，圍繞經(jīng)濟(jì)政策的討論發(fā)生了重大變化。尤其是對金融危機(jī)后經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)長期停滯的擔(dān)憂，引起了廣泛關(guān)注。既有研究認(rèn)為導(dǎo)致大衰退型經(jīng)濟(jì)蕭條發(fā)生的最主要原因，是TFP長期低迷。如果從大多數(shù)大衰退型經(jīng)濟(jì)蕭條發(fā)生在金融危機(jī)之后的事實來考慮的話，可以說他們的研究具有啟示意義：（1）金融危機(jī)后存在經(jīng)濟(jì)停滯長期持續(xù)的傾向，（2）金融危機(jī)后發(fā)生經(jīng)濟(jì)長期停滯的主要原因是生產(chǎn)率低下。

2008年大蕭條發(fā)生后，全球范圍內(nèi)首先表達(dá)對經(jīng)濟(jì)長期停滯的擔(dān)憂并引起廣泛關(guān)注的，是哈佛大學(xué)的薩默斯2013年11月9日在國際貨幣基金組織（IMF）年會上的演講。薩默斯在演講中提出了“經(jīng)濟(jì)長期停滯”（secular stagnation）的概念，引起經(jīng)濟(jì)學(xué)家的廣泛關(guān)注。所謂“經(jīng)濟(jì)長期停滯”，實際上并不是薩默斯創(chuàng)造的詞匯，而是1938年美國經(jīng)濟(jì)學(xué)會會長漢在會長就職演說中所論述的概念。鑒于當(dāng)時大衰退出現(xiàn)的長期化趨勢，漢森曾經(jīng)預(yù)言，美國經(jīng)濟(jì)在之后的數(shù)十年間恐怕會陷入停滯的困境，并將其稱為“經(jīng)濟(jì)長期停滯”。但事實是，隨著美國宣布參加第二次世界大戰(zhàn)，其國內(nèi)生產(chǎn)擴(kuò)大，并在戰(zhàn)后實現(xiàn)了全球性的經(jīng)濟(jì)高速增長。因此，漢森的預(yù)言被世人忘諸腦后。直到2008年發(fā)生大蕭條，“經(jīng)濟(jì)長期停滯”時隔70余年又被重新提起。

目前美國的經(jīng)濟(jì)長期停滯論存在兩種議論:供給側(cè)一派認(rèn)為是因為技術(shù)進(jìn)步速度低迷，需求側(cè)一派則主張是某種原因?qū)е滦枨螅ㄏ�費(fèi)和投資）收縮所引起的。主張供給側(cè)因素引發(fā)經(jīng)濟(jì)長期停滯論的是西北大學(xué)的戈登，他認(rèn)為“人類的技術(shù)進(jìn)步已經(jīng)停止”，但是很多經(jīng)濟(jì)學(xué)者都不贊成這一觀點。另一方面，薩默斯主張需求側(cè)因素導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)長期停滯論，列舉了引起需求收縮的原因，其中之一就是企業(yè)和家庭部門的債務(wù)增加。薩默斯并未將“債務(wù)問題引起需求長期減少進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)惡化”這一作用機(jī)理作為正式的經(jīng)濟(jì)理論提出來，但多次進(jìn)行相關(guān)評述。將薩默斯的這一觀點進(jìn)行嚴(yán)密理論驗證的，是美國布朗大學(xué)的艾格特森和梅羅特拉.總之，債務(wù)問題引發(fā)需求長期低迷，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)長期停滯的說法引起了廣泛關(guān)注，這一現(xiàn)象本身也是需要重視的。很多學(xué)術(shù)論文都指出，在2008年大蕭條之后，美國經(jīng)濟(jì)所采取的各種金融規(guī)制比以前更為嚴(yán)格了。但是，金融規(guī)制為什么變得更為嚴(yán)格（比如是否因為債務(wù)增加的原因），以及強(qiáng)化金融規(guī)制是否導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長的長期性停滯，關(guān)于這些問題沒有進(jìn)行清晰的論述。本文擬對企業(yè)部門和家庭部門的債務(wù)累積導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)長期停滯這一假說進(jìn)行論證，并探討相關(guān)應(yīng)對政策。

一、經(jīng)濟(jì)長期停滯的現(xiàn)實——基于日本的案例

在日本，20世紀(jì)90年代初，隨著房地產(chǎn)市場和股票市場的泡沫破滅，地價和股價暴跌，以該時期為分水嶺，經(jīng)濟(jì)增長率和TFP增長率都大幅下滑。首先，以國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長率為代表的經(jīng)濟(jì)增長率，大致以1990年為轉(zhuǎn)折點，出現(xiàn)了明顯降低，不管是潛在GDP、還是實際GDP都出現(xiàn)了較大幅度的減速。這不是經(jīng)濟(jì)景氣循環(huán)周期因素之類的短期問題，而是結(jié)構(gòu)性的、長期性的問題引起的。

可以說，將這些結(jié)構(gòu)性問題的影響匯總起來的變量，就是全要素生產(chǎn)率。關(guān)于日本TFP增長率的三種不同研究得出了相同的結(jié)論，即對20世紀(jì)90年代日本TFP增長率大幅下跌的事實進(jìn)行了再次確認(rèn)。日本在20世紀(jì)90年代出現(xiàn)了生產(chǎn)率低下，恐怕是毋庸置疑的事實。但是，這種生產(chǎn)率的長期低迷是何種因素導(dǎo)致的，對于這一問題的解答，存在著各種可能的答案。

20世紀(jì)90年代，日本經(jīng)濟(jì)發(fā)生的代表性變化，是新進(jìn)入企業(yè)數(shù)量減少、退出企業(yè)數(shù)量增加。新企業(yè)的進(jìn)入，將為不同的產(chǎn)業(yè)部門帶來新技術(shù)，可推動經(jīng)濟(jì)的整體生產(chǎn)率上升。企業(yè)進(jìn)出狀況的變化，可能與導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)長期停滯的生產(chǎn)率長期低迷有關(guān)。在美國，2008年大蕭條時期，新進(jìn)入企業(yè)大幅減少，退出企業(yè)大幅增加，但是除此以外的時期都比較穩(wěn)定，新進(jìn)入企業(yè)數(shù)多于退出企業(yè)數(shù)。在日本，卻表現(xiàn)出極其與眾不同的傾向。即20世紀(jì)70年代、80年代，新進(jìn)入企業(yè)數(shù)一直高于退出企業(yè)數(shù)，與此形成反差的是，80年代末到90年代乃至進(jìn)入21世紀(jì)，退出企業(yè)數(shù)一直高于新進(jìn)入企業(yè)數(shù)。

一般而言，在景氣循環(huán)過程中，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于擴(kuò)張階段時企業(yè)的凈進(jìn)入會增加，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于蕭條階段時企業(yè)的凈進(jìn)入則會減少。但是，和以前相比，日本在進(jìn)入20世紀(jì)90年代以后的企業(yè)凈進(jìn)入減幅巨大，僅僅用景氣循環(huán)周期因素來解釋低迷是不夠的。可以認(rèn)為，某種程度上的結(jié)構(gòu)性因素，導(dǎo)致了企業(yè)參與市場的凈進(jìn)入值出現(xiàn)下滑。這些結(jié)構(gòu)性因素之一，恐怕就是過剩債務(wù)的積累，這就是本文的理論假說。

其次，專利申請件數(shù)是直接反映技術(shù)進(jìn)步的數(shù)據(jù)。日本專利的登記件數(shù)逐年遞增，但是申請件數(shù)達(dá)到峰值的傾向非常顯著。而且，自20世紀(jì)90年代專利申請件數(shù)的增長率就急劇下滑，幾乎沒有提高。進(jìn)入21世紀(jì)，專利申請件數(shù)反而出現(xiàn)減少傾向。雖然不是所有的技術(shù)進(jìn)步都與專利相關(guān)聯(lián)，但是具有較強(qiáng)的相關(guān)性，所以專利申請件數(shù)的減少，也可以說是證明日本的技術(shù)進(jìn)步出現(xiàn)了停滯的有力證據(jù)。

新進(jìn)入企業(yè)的減少，以及專利申請增長的停滯，諸種現(xiàn)象表明：在日本，結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致的技術(shù)進(jìn)步停滯正在發(fā)生。結(jié)構(gòu)性的技術(shù)進(jìn)步低迷，在宏觀數(shù)據(jù)上表現(xiàn)為生產(chǎn)率增長的停滯。引起這些問題的結(jié)構(gòu)性因素之一，可以認(rèn)為是過剩債務(wù)（從貸款人的立場看則是不良債權(quán)）。泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰后的20世紀(jì)90年代，巨額的不良債權(quán)不斷膨脹，現(xiàn)在回過頭來看，累計對大約100萬億日元的不良債權(quán)進(jìn)行了處理（其中，民間自行處理的不良債權(quán)大概有50萬億日元，利用政府注入公共資金進(jìn)行處理的額度大約為50萬億日元）。截至20世紀(jì)80年代，在“土地價格不會下跌”的所謂土地神話籠罩之下，以房地產(chǎn)做擔(dān)保的銀行放貸不斷增加。90年代初期泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰，土地價格暴跌，這些銀行貸款大都變成了不良債權(quán)。經(jīng)濟(jì)泡沫期間參與土地投機(jī)活動的大多是企業(yè)部門，所以不良債權(quán)集中于對房地產(chǎn)業(yè)、批發(fā)零售業(yè)、建筑業(yè)等的企業(yè)貸款。伴隨著股價的下跌和擔(dān)保資產(chǎn)價格的下滑，不良債權(quán)接連不斷地發(fā)生。而且，由于沒有對不良債權(quán)進(jìn)行足以令人信賴的統(tǒng)計，所以沒有人能夠全面把握不良債權(quán)總額等情況。有外資系金融機(jī)構(gòu)的研究報告認(rèn)為，即便到20世紀(jì)90年代末 21世紀(jì)初，日本也還有150萬億日元的不良債權(quán)存在，關(guān)于不良債權(quán)總額的不確定性和夸大評價擴(kuò)散開來。根據(jù)金融廳公布的數(shù)據(jù)，20世紀(jì)90年代，隨著地價的下跌，不良債權(quán)不斷增加，直到21世紀(jì)頭五年不良債權(quán)余額才出現(xiàn)了急速減少。

對不良債權(quán)進(jìn)行處理的拖延，可以看做是對生產(chǎn)率偏低的企業(yè)事實上提供補(bǔ)貼。具體而言，銀行不收回本應(yīng)進(jìn)行處理的企業(yè)貸款（無法償還的貸款），反而進(jìn)一步將必要的資金放貸給企業(yè)，這種行為一般被稱為“追加貸款”，很明顯是一種補(bǔ)貼。經(jīng)濟(jì)學(xué)者也將“追加貸款”稱為“僵尸貸款”。20世紀(jì)頭十年前期的研究認(rèn)為，僵尸貸款是導(dǎo)致20世紀(jì)90年代日本經(jīng)濟(jì)長期低迷的主要原因。

僵尸貸款是無效率的，這一點可以通過不少作用機(jī)理進(jìn)行說明，問題是“銀行為什么要發(fā)放僵尸貸款”。銀行為何敢于自發(fā)延遲對不良債權(quán)進(jìn)行處理，截至目前還沒有看到從經(jīng)濟(jì)理論層面進(jìn)行的合理解釋。通常的說明是，銀行的負(fù)責(zé)人和經(jīng)營層為了避免不良債權(quán)的表面化而延遲對不良債權(quán)進(jìn)行處理。此外，可能還存在助長擱置不良債權(quán)處理的政府的姿態(tài)，以及亞洲金融危機(jī)等外部因素，但是即便將這些因素都綜合到一起，如果沒有能夠說明“在一定條件下延遲對不良債權(quán)進(jìn)行處理，對于銀行而言具有經(jīng)濟(jì)合理性”的理由，是無法對日本在如此長時間內(nèi)一直拖延處理不良債權(quán)的現(xiàn)實進(jìn)行說明的。

二、簡單理論模型及其性質(zhì)

本文擬以簡單理論模型為基礎(chǔ)，進(jìn)一步解釋在某種條件下，對于銀行而言，擱置對不良債權(quán)的處理具有經(jīng)濟(jì)合理性。這一理論模型，在為解釋日本經(jīng)濟(jì)長期低迷原因提供新的啟示的同時，關(guān)于為擺脫經(jīng)濟(jì)長期低迷而應(yīng)該采取的應(yīng)對政策也有新的意義。

圍繞貸款人（銀行）與借款人（企業(yè)）之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，利用簡單模型闡釋得出結(jié)論：

（1）如果債務(wù)不斷累積達(dá)到過剩的話，借款人（企業(yè)等）將出現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營活動無效率狀態(tài)。過剩債務(wù)滋生無效率這一過程本身，在既有的各種經(jīng)濟(jì)學(xué)研究中已經(jīng)得到證明。本文的理論模式所揭示的新事實是，如果過剩債務(wù)達(dá)到一定的水平，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的無效率將長時間持續(xù)，甚至在某種情形下會成為永久狀態(tài)。此前的研究認(rèn)為，過剩債務(wù)導(dǎo)致的無效率，不管怎樣在短時期內(nèi)是能夠解決的，而本文可以說提出了既有研究未曾提出的新的成果。

（2）本文的重要發(fā)現(xiàn)在于，即便借款人因為持有過剩債務(wù)而陷入無效率狀態(tài)，貸款人（銀行等）并不一定想對不良債權(quán)進(jìn)行處理。這是因為，即便借款人處于無效率的狀態(tài)，銀行暫時擱置對其不良債權(quán)的削減（放棄債權(quán)等）、維持現(xiàn)狀的做法有可能獲得較大利益。換言之，銀行基于合理的判斷，選擇暫時擱置對不良債權(quán)進(jìn)行處理的可能性是存在的。

（3）借款人因為背負(fù)過剩債務(wù)而陷入生產(chǎn)經(jīng)營無效率狀態(tài)時，貸款人可能并不具有對不良債權(quán)進(jìn)行處理的激勵因素（換言之，貸款人沒有意愿改善借款人的這種無效率狀態(tài)）。在這種情形下，整個經(jīng)濟(jì)都無法從無效率的均衡狀態(tài)脫身，所以希望通過政府介入使有效率的生產(chǎn)經(jīng)營活動得以恢復(fù)。具體而言，政府實施強(qiáng)力促進(jìn)銀行部門進(jìn)行不良債權(quán)處理的政策，使整個宏觀經(jīng)濟(jì)的不良債權(quán)額縮小，進(jìn)而推動企業(yè)部門的生產(chǎn)經(jīng)營活動恢復(fù)效率，實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長。為了擺脫經(jīng)濟(jì)長期停滯，不能僅僅等待市場的自律性復(fù)蘇，政府有必要實施恰當(dāng)?shù)膽?yīng)對政策。

三、對政策的啟示

首先，債務(wù)過剩可能是經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)長期性停滯的原因。截至目前的研究成果大多認(rèn)為，導(dǎo)致金融危機(jī)后的經(jīng)濟(jì)長期停滯的原因，是金融的中介功能不健全。但是，在這些研究中，導(dǎo)致金融中介功能不健全的原因，被理論化為“金融中介的技術(shù)惡化”。這些研究并沒有說明金融技術(shù)為什么會發(fā)生惡化，而是直接假設(shè)（沒有任何理由）與金融技術(shù)相關(guān)的參數(shù)的值發(fā)生了變化。

與此相對地，本文所提示的理論模型認(rèn)為，在金融危機(jī)發(fā)生前后，金融中介的技術(shù)并沒有發(fā)生變化。本文的研究視角是，由于金融危機(jī)的爆發(fā)，不良債權(quán)不斷增加，結(jié)果導(dǎo)致企業(yè)借入運(yùn)營資金受到壓迫，進(jìn)而滋生生產(chǎn)無效率。所以，模型假設(shè)即便發(fā)生了金融危機(jī)，金融技術(shù)并不發(fā)生變化。

既有研究成果和本文模型的不同之所以重要，是因為據(jù)此所開出的政策應(yīng)對處方將完全不同。如果將經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)長期性停滯的原因設(shè)定為金融技術(shù)的惡化，就不能通過經(jīng)濟(jì)政策來改善金融技術(shù)。而從本文的理論模型可以得出，削減債務(wù)即推進(jìn)不良債權(quán)處理，能夠恢復(fù)宏觀經(jīng)濟(jì)體系的效率，進(jìn)而直接提升TFP增長率和經(jīng)濟(jì)增長率。這在以往的研究中是沒有出現(xiàn)過的，既有研究成果中并不存在可以解決經(jīng)濟(jì)長期停滯的根本原因的處方。所以，本文所提出的政策性處方與既有研究所提出的解決之道是完全不同的，可以說如同在圍繞經(jīng)濟(jì)長期停滯的政策討論中投石激浪，將引起一番爭論。

其次，由于貸款人沒有改善借款人無效率生產(chǎn)活動的激勵因素，一旦經(jīng)濟(jì)陷入長期性停滯，僅僅依靠市場參與者（銀行、企業(yè)和消費(fèi)者等）的努力是無法擺脫這種困境的。這就意味著，要掙脫經(jīng)濟(jì)長期停滯，政府介入是必要的。

具體的政策包括：第一，通過向貸款人發(fā)放補(bǔ)貼，促進(jìn)不良債權(quán)的處理。第二，為降低不良債權(quán)處理成本而進(jìn)行的規(guī)制改革。這些政策，通過促進(jìn)對不良債權(quán)的處理，能夠起到提高社會福利水平的效果，所以也可以認(rèn)為具有政策收益超過政策成本的好處。

持續(xù)很長時間。（4）如果政府采取促進(jìn)過剩債務(wù)減少的干預(yù)政策，有可能擺脫經(jīng)濟(jì)長期停滯。

上述討論，或許有人認(rèn)為，即便與20世紀(jì)90年代的日本現(xiàn)實吻合，但是對于已經(jīng)完成對不良債權(quán)的處理并實現(xiàn)健全化的當(dāng)前日本而言，則沒有什么關(guān)系。確實，較之當(dāng)前的日本，反而是歐美國家的長期經(jīng)濟(jì)停滯論與其具有較強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性。但是，如果對未來25年左后時間的日本進(jìn)行考察的話，債務(wù)問題導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)長期停滯這一課題在兩個層面上具有非常重要的意義。

首先是公共債務(wù)的問題。眾所周知，日本的政府債務(wù)余額與GDP之比已經(jīng)超過240%，是發(fā)達(dá)國家中情況最糟糕的。本文的觀點，在對公共債務(wù)膨脹的國家經(jīng)濟(jì)進(jìn)行討論時也是成立的。在考慮財政問題的未來發(fā)展上，似乎有必要將（公共）債務(wù)問題導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)陷入長期性停滯的可能性慎重地納入考慮范疇。其次是泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰再次出現(xiàn)的風(fēng)險問題。在史無前例的金融緩和環(huán)境下，日本首都圈的房地產(chǎn)市場，目前呈現(xiàn)出泡沫化活躍的跡象。假如泡沫存在的話，比如以2020年東京奧運(yùn)會結(jié)束為契機(jī)，可能會出現(xiàn)泡沫破滅。在對這樣的風(fēng)險進(jìn)行討論的時候，有必要繼續(xù)關(guān)注本文所提及的一系列觀點。

債務(wù)問題和經(jīng)濟(jì)長期停滯，不應(yīng)該僅僅作為短期性問題，而應(yīng)該作為市場經(jīng)濟(jì)體制內(nèi)長期存在的課題進(jìn)行考慮。這些問題，作為隨著時代的變遷反復(fù)出現(xiàn)的“多年生植物”，或許是我們必須要長期打交道的市場經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)。

（作者 日本慶應(yīng)義塾大學(xué)教授 小林慶一郎  本文轉(zhuǎn)自中國社會科學(xué)院日本研究所《日本學(xué)刊》2017年第4期）

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